Ons macro-economische scenario is deze zomer nauwelijks veranderd. De conjunctuurcijfers duiden op een aanhoudende groei, die wordt ondersteund door een groot beleggersvertrouwen en een zeer lage stand van de VIX, ook wel bekend als de angstindex. Dat mag gerust een “sweet spot” worden genoemd, een optimale situatie.
Alle voorlopende economische indicatoren in de vier grootste economieën – die circa 57 % van het wereldwijde bbp vertegenwoordigen – wijzen op aanhoudende groei. De eurozone gaat de komende tijd de sterkste groei tegemoet, gevolgd door Japan, de VS en ten slotte China. Dat is misschien verrassend, aangezien de groei van de eurozone slechts een derde van die van China bedraagt. Wat voor ons in dit verband de doorslag geeft, is het grote verschil in groeipotentieel tussen beide regio’s. De groei in de eurozone is sterker dan normaal gesproken te verwachten is en versnelt, terwijl de Chinese groei bijna, zij het niet geheel, overeenkomt met zijn potentieel en stabiel is. Dit duidt op een geleidelijke verzwakking van de Chinese conjunctuur, ofwel: een zachte landing.
Contrast
Wat een contrast met de situatie van begin 2016, toen alle signalen op een harde landing wezen en de aandelenmarkten wereldwijd inzakten.
De inflatie van de consumentenprijzen is wereldwijd gestabiliseerd, terwijl de kerninflatie, de maatstaf die geen rekening houdt met de twee volatiele componenten levensmiddelen en energie, in enkele landen licht gestegen is. Het deflatierisico is daarmee dus van het toneel verdwenen en ook de inflatie is niet teruggekeerd. Dit betekent dat het macro-economische kader ruimte biedt voor een normalisering van het monetaire beleid. Wij gaan ervan uit dat zowel de Amerikaanse als de Europese centrale bank deze maand duidelijkheid geven over hun standpunt ten aanzien van deze onderwerpen. De Fed maakt waarschijnlijk bekend wanneer ze begint met de verkorting van haar balans, terwijl de ECB vermoedelijk laat weten op welke manier ze de omvang van het Europese obligatie-opkoopprogramma denkt af te bouwen. Op basis van de jongste notulen van de beide centrale banken zijn wij ervan overtuigd dat de aanstaande monetaire normalisering zeer geleidelijk zal verlopen en niet tot een ongecontroleerde stijging van de lange rentes zal leiden, al ligt het voor de hand dat ze omhoog gaan.
En tot slot vertonen ook de werkloosheidscijfers in alle kapitalistische economieën die wij volgen, een dalende lijn. In Japan en de VS staan de werkloosheidscijfers vrijwel op hun laagste punt van deze eeuw, wat de vraag oproept in welke fase de conjunctuurcyclus zich bevindt. De Amerikaanse economie bevindt zich in een vergevorderd stadium van de cyclus, maar voorlopig is er nog geen reden tot bezorgdheid.
Vijf risicofactoren
Al bij al valt uit de jongste conjunctuurcijfers op te maken dat de wereldeconomie een “sweet spot” heeft bereikt en dat niets erop wijst dat deze fase zijn einde nadert. Daar zijn we natuurlijk blij mee, maar er komt ooit een einde aan deze situatie en daarop moeten we ons voorbereiden. Er zijn vijf risicofactoren die we nauwlettend in de gaten houden. Volgens onze analyse zou een verslechtering van één van deze factoren de conjunctuurvooruitzichten en daarmee ook het beleggingsklimaat drastisch kunnen veranderen.
1. Tegenvallende voorlopende indicatoren kunnen twijfels veroorzaken over de fase waarin de conjunctuurcyclus zich bevindt. In de VS zou dat betekenen dat de werkloosheid toeneemt en dat de consumentenbestedingen, bij uitstek de aanjager van het herstel, afnemen. In Europa zou het akelige vragen in herinnering kunnen roepen, zoals wat voor soort begrotingsbeleid Europese landen met hoge schulden kunnen voeren en wat de ECB dan nog zou kunnen doen. In China zouden speculaties over een harde landing en een grootschalige schuldenafbouw het beleggersvertrouwen weer kunnen aantasten.
2. Als de inflatie verder stijgt tot boven het streefniveau van de centrale banken, worden deze gedwongen snel te reageren en de rente sneller te verhogen dan nu wordt verwacht. Gezien de ongekend hoge wereldwijde schuldenlast komen gezinnen, bedrijven en staten hierdoor onvermijdelijk onder druk te staan. Ook zou het automatisch tot een forse correctie op de obligatie- en aandelenmarkten leiden.
3. Als de rentecurve om andere redenen dan de inflatie omhoog zou schuiven – bijvoorbeeld een te snelle normalisatie van het monetaire beleid, een afnemend vertrouwen in de centrale banken, een abrupte valutadepreciatie, een politieke (denk maar aan de VS en zijn president) of geopolitieke schok – zou dat dezelfde gevolgen hebben als beschreven in de vorige alinea.
4. Een verslechtering van de Chinese kredietcyclusernstige zou negatieve gevolgen voor het totale financiële systeem kunnen hebben. De vastgoedprijzen zouden kelderen, niet-financiële bedrijven met hoge schulden zouden gedwongen worden hun schulden af te bouwen en de valuta zou onder druk komen staan. Daarbij zouden de kwetsbaarheden in zowel het traditionele banksysteem als het officieuze schaduwbanksysteem voelbaar worden. En natuurlijk zouden ook de wereldeconomie en de wereldwijde financiële markten worden getroffen.
5. Een verdere verzwakking van de kredietimpuls, of de stijging van het aantal nieuwe kredieten, zou het einde van de reeds zwakke investeringscyclus inluiden. In Europa en de VS loopt de impuls al terug, maar houden de investeringen goed stand. Een verdere achteruitgang zou het verwachte begin van de volgende recessie onmiskenbaar dichterbij brengen – een uitkomst die niet optimistisch stemt. Maar ondanks een wolkje hier en daar stellen de jongste conjunctuurcijfers voor de komende tijd opnieuw behoorlijk gunstige omstandigheden in het vooruitzicht. Daarmee zitten we zeker in een “sweet spot”, maar de vijf genoemde risico’s kunnen hier sneller dan verwacht een einde aan maken. We volgen de ontwikkelingen op deze gebieden dan ook op de voet.