U bent nog niet ingelogd op Mijn BeursGorilla.

Inloggen

Aanmelden

De balans van de Amerikaanse centrale bank

Hoe snel en in welke mate kan de Fed haar balans afbouwen? En wat zullen de gevolgen zijn voor de kredietmarkt en het niveau van de langetermijnrente?
Een solide economische groei, een lage, maar stabiele, inflatie en een sterke arbeidsmarkt beschrijven momenteel het wereldwijde economische klimaat, en dan vooral in de VS. Op basis van deze gegevens verhoogde de Amerikaanse centrale bank (Fed) haar basisrente in de afgelopen maand voor de vierde maal deze cyclus naar een marge van 1,00% tot 1,25%. Belangrijker echter was het besluit van de Fed om later dit jaar te beginnen met het afbouwen van de balans.

De Fed is één dag na de ineenstorting van Lehman Brothers in september 2008 meteen begonnen met de uitbreiding van de balans in een ongezien tempo. Na talloze liquiditeitsinjecties en verschillende rondes van de kwantitatieve versoepeling (QE) is het balanstotaal gestegen van circa USD 1 biljoen naar USD 4,5 biljoen. Volgens verklaringen van de Fed zal de afbouw van de balans echter geleidelijk en op voorspelbare wijze gebeuren. Aan de activazijde van de balans van de Amerikaanse centrale bank zijn er in principe twee soorten activa: Amerikaanse treasuries en een mix van effecten van overheidsinstellingen (Fannie Mae en Freddie Mac); en hypothecaire effecten (Mortgage Backed Securities – MBS).

Het plan van de Fed bestaat erin de opbrengsten van leningen op vervaldag, aan een vooraf bepaald tempo, niet opnieuw te beleggen. De centrale bank wil aanvankelijk beginnen met een bedrag van USD 10 miljard in de eerste maanden, en dit in de loop van twaalf maanden geleidelijk naar een maximum van USD 50 miljard uitbreiden. De exacte startdatum voor dit proces is weliswaar nog niet bekend, maar in onze analyse houden we toch rekening met een start in oktober, aan het begin van het vierde kwartaal. Volgens onze simulaties zal het balanstotaal zeer snel afnemen en tenslotte ergens in 2025 naar nul zakken – wat natuurlijk onzin is. Om te beslissen hoe ver de balans effectief kan worden afgebouwd, moeten wij niet de activazijde, maar eerder de passivazijde onderzoeken.

De passivazijde van de balans van een centrale bank is uit monetair oogpunt verhelderend, want ze vormt de oorsprong voor de geldbasis, het zogenaamde centralebankgeld. De geldbasis bestaat uit het contante geld in omloop (bankbiljetten) en de bankreserves van de commerciële banken (minimum- en overschotreserves). Het geld in omloop is stabiel en vormt een belangrijk bestanddeel van de geldbasis. De omvang van het geld in omloop hangt af van de mate waarin de bevolking de voorkeur geeft aan bankbiljetten boven andere betaalmiddelen, zoals kredietkaarten. De minimumreserves vormen het minimumbedrag aan contante middelen dat de commerciële banken moeten aanhouden bij de centrale bank. Maar de massale uitbreiding van de balans van de Fed heeft niets te maken met deze componenten.

De overschotreserves bestaan uit de bij de centrale bank aangehouden contante middelen van de commerciële banken die de wettelijk voorgeschreven minimumreserves overschrijden. Deze middelen worden vaak als braakliggend kapitaal beschouwd, omdat ze niet worden gebruikt om de beleggingsactiviteit te stimuleren in de vorm van kredieten. Zonder nader in te gaan op de details: deze inschatting is verkeerd. Het uitbreiden of beperken van de kredietverlening door de commerciële banken heeft geen invloed op de balans van de centrale bank. Temeer omdat de programma’s voor de kwantitatieve versoepeling niet werden ontwikkeld om de kredietverstrekking aan te zwengelen, maar om een grotere vraag te creëren naar specifieke activa zoals Amerikaanse schatkisteffecten, effecten van overheidsinstellingen en MBS. Een balansreductie van de Fed, die een kwantitatieve verstrakking inhoudt, vermindert dan ook op geen enkele wijze de capaciteit van de commerciële banken voor kredietverstrekking, maar wijzigt veeleer de vraag naar specifieke activa. De laatste balanspost, de “Overige verplichtingen”, is na de wereldwijde financiële crisis belangrijker geworden. De Fed is namelijk een belangrijke speler geworden op de markt voor interbancaire kredieten sinds ze zogenaamde reverse repo’s aanbiedt om de banksector toegang te verschaffen tot liquiditeit op korte termijn. 

Scenario’s

Hoe sterk kan deze balans gereduceerd worden? De absolute minimumomvang van de Fed-balans bestaat uit het geld in omloop en de noodzakelijke minimumreserves. Dit absolute minimum scenario is waarschijnlijk een te gewaagde prognose, omdat de Fed verder ook andere verplichtingen (reverse repo’s) in haar balans zou kunnen aanhouden.

Centrale banken onderscheiden zich in veel opzichten van andere economische spelers, maar in hun balans moeten de activa- en de passivazijde evenveel bedragen. Volgens onze simulaties zal het balanstotaal in mei 2020 met USD 3,16 biljoen ons minimum scenario en in oktober 2021 met circa USD 2,216 biljoen ons absolute minimum scenario bereiken. Naar onze mening zal de Fed ook in de toekomst als belangrijke speler op de geldmarkten optreden en derhalve zou ze kunnen stoppen haar balans te reduceren aan het bovenste uiteinde van onze ramingen. Men moet er wel rekening mee houden dat deze scenario’s uitgaan van een voortzetting van het huidige economische klimaat en indien nodig aangepast worden. Bijvoorbeeld bij een stijging van de inflatie of een duidelijke vertraging van de groei. Daarbij dienen wij de ontwikkeling op lange termijn niet uit het oog te verliezen: als de Fed haar balanstotaal tegen de zomer van 2020 met een derde afbouwt tot USD 3 biljoen, dan is de balans nog steeds drie maal zo groot als vóór de wereldwijde financiële crisis (ons scenario gaat uit van een nieuwe balansuitbreiding van de Fed na de zomer van 2020). Om dit niveau te bereiken, zal de Amerikaanse centrale bank USD 1,5 biljoen aan effecten op vervaldag niet opnieuw beleggen – USD 900 miljard uit Amerikaanse schatkisteffecten en USD 600 miljard uit effecten van overheidsinstellingen en MBS.

Ik kan moeilijk inschatten welke gevolgen de afbouw van de balans van de Fed op de rente van Amerikaanse schatkisteffecten zal hebben. Een definitief antwoord op deze vraag kan ik voorlopig niet bieden. In tegenstelling tot het zogenaamde taper tantrum van 2013, waarbij de aankondiging om het QE-programma te beëindigen een drastische koersval veroorzaakte bij Amerikaanse staatsobligaties, heeft de officiële bekendmaking van de geplande afbouw van de balans tot nu toe geen effect gehad op de rente. Het niet weder beleggen van USD 900 miljard aan Amerikaanse schatkisteffecten in de loop van 3 jaar komt overeen met een verkooptempo van 2% van alle uitstaande verhandelbare effecten per jaar. Het Congressional Budget Office (de voor de begroting verantwoordelijke instantie van het Amerikaanse Congres) rekent in de komende tien jaar op een stijging van de staatsschulden van meer dan 5% per jaar. 

Met dit in het achterhoofd menen wij dat de gevolgen van de Fed-maatregelen op het rendement van Amerikaanse staatsobligaties eerder beperkt zullen zijn. De houdbaarheid van de schuldenlast, de groei en de inflatie zullen volgens ons een belangrijkere rol spelen voor de rentevoeten van obligaties dan de Fed. In ons scenario zou de rente op 10-jarige Amerikaanse treasuries niet hoger liggen dan 3%. Dit niveau is historisch gezien laag, maar ten opzichte van de huidige stand is het toch een duidelijke stijging.

Meer artikelen van Yves Longchamp

  1. 09:15 24-10-2017

    Rentecurve biedt ruimte voor verschuiving naar boven

  2. 08:45 19-09-2017

    De grenzen van de “sweet spot”

  3. 10:00 24-08-2017

    Chinese grijze neushoorn

  4. 12:50 26-07-2017

    De balans van de Amerikaanse centrale bank

  5. 11:00 03-07-2017

    Déjà vu

NLD25 800,46 +9,27 +1,17%
AEX 800,41 +9,57 +1,21%
US30^ 35.288,65 +383,19 +1,10%
Nasd100^ 15.142,50 +94,65 +0,63%

Stijgers en dalers

Actueel nieuws

Agenda

  1. 15-10
    Belgie
    Handelsbalans België - Aug 2021
  2. 15-10
    Beter Bed Holding NV
    Resultaten 3e kwartaal 2021
  3. 15-10
    Value8 NV
    notering ex-dividend
  4. 15-10
    Frankrijk
    Consumptieprijsindex Frankrijk - Final Results Sep 2021
  5. 15-10
    Frankrijk
    Investeringen ondernemingen Frankrijk - Sept 2021
  6. Bekijk het volledige overzicht

Populair op BeursGorilla.nl