In een laagteklimaat, met lage groei, lage inflatie, lage rente, lage rendementen en doorgaans lage opbrengsten, is de scheidingslijn dun tussen groei en recessie, inflatie en deflatie, bull- en bearmarkten.
In de VS is de conjunctuurcyclus een late fase ingegaan, wat inhoudt dat de groei geleidelijk zal vertragen. De particuliere consumptie, de enige groeimotor van de Amerikaanse economie, dreigt in het gedrang te komen door het verzwakken van de arbeidsmarkt.
In Europa, waar de conjunctuurcyclus in een vroegere fase verkeert, zal de groei waarschijnlijk robuust blijven, mede dankzij het uiterst soepele monetaire beleid. Hier zijn de risico’s echter, zoals gewoonlijk, van politieke aard.
Chinese economie als grootste risico
Tenslotte, maar daarom niet minder belangrijk, houdt de Chinese economie het grootste risico in voor ons scenario. De economie is weer opgekrabbeld na een uitzonderlijke, door de Chinese regering teweeggebrachte ommekeer eerder dit jaar door grootschalige kredietinjecties in de economie, omvangrijke fiscale stimuleringsmaatregelen en strenge kapitaalcontroles.
Desalniettemin werd geen enkele van de uitdagingen die hen te wachten staan, zoals de gestaag teruglopende groei, de overcapaciteit, de forse schuldfinanciering en de overgang van een door investeringen naar een door consumptie gedragen groei, aangepakt. Als gevolg daarvan blijft China een belangrijke risicofactor, die op elk moment weer de kop kan opsteken.
Moeilijk te voorspellen
Wat de rest van het jaar nog in petto heeft, kan per definitie niet worden voorspeld. Maar er zijn enkele bekende onbekenden die marktdeelnemers zeker bij de les zullen houden.
Om te beginnen de vraag wanneer de Fed zal beslissen de rente voor de tweede maal in deze cyclus te verhogen. Aan de voorwaarden voor een renteverhoging is naar onze mening voldaan, omdat de huidige werkloosheid strookt met de definitie van volledige werkgelegenheid en de kerninflatie aantrekt en voldoende in de buurt is gekomen van het streefcijfer.
De Fed loopt erg achter op de curve in deze verhogingscyclus. In de afgelopen 25 jaar begon de Fed een verhogingscyclus in de twaalf maanden volgend op het begin van een daling van de werkloosheid. Volgens deze eenvoudige maatstaf had de Fed de rente voor het eerst moeten verhogen vóór juni 2011, ofwel al vijf jaar geleden. Dat wil niet zeggen dat de Fed een verkeerde beslissing nam en de rente veel eerder had moeten verhogen, met name omdat deze maatstaf geen rekening houdt met de diepte van de laatste recessie. Het betekent wel dat de Amerikaanse arbeidsmarkt volgens de werkloosheidsdynamiek momenteel aan momentum inboet; dit bevestigt onze visie dat de Amerikaanse conjunctuurcyclus in zijn eindfase zit en dat de Fed nu, en wellicht niet voor lang, een uitgelezen kans heeft om de rente te verhogen.
Brexit?
Op 23 juni zal de uitslag van het Brexit-referendum bekend zijn. Opiniepeilers breken zich het hoofd over de mogelijke uitkomst. Het enige wat we met zekerheid kunnen zeggen, is dat iedereen het erover eens is dat de uitkomst onzeker is. Wij gaan ervan uit dat er geen Brexit komt. Daarna volgt een andere Europese gebeurtenis: de algemene verkiezingen in Spanje, die op 26 juni plaatsvinden.
Handelen ECB
Als de Europese economie zich blijft ontwikkelen zoals nu het geval is en de politieke agenda het groeipad niet verstoort, zou de ECB in de tweede helft van het jaar wel eens uit een ander vaatje kunnen gaan tappen. Zodra de angst voor deflatie is weggeëbd, bijvoorbeeld omdat de olieprijs stabiliseert en de economie in de eurozone sneller blijft groeien zodat de werkloosheid verder daalt, zou de vraag kunnen oprijzen of de kwantitatieve versoepeling na maart 2017 uitgebreid, gehandhaafd of wellicht afgebouwd moet worden.
Het afzweren van kwantitatieve versoepeling (QE) in Europa is wellicht prematuur, maar niet onmogelijk, en uitbreiding van de QE zou in dit scenario naar ons idee niet veel uithalen, in tegenstelling tot de onder economen heersende opvatting.
Amerikaanse verkiezingen
Op 8 november vindt de belangrijke Amerikaanse tweestrijd tussen Donald Trump en Hillary Clinton plaats. Wij zijn benieuwd naar de afloop van dit duel. In een wereld waarin een nieuw normaal is uitgegroeid tot de overkoepelende term voor alles wat niemand rationeel kan verklaren, is een politiek nieuw normaal niet langer ondenkbaar. Ongeveer een maand na de Amerikaanse presidentsverkiezingen, op 14 december, komt de Fed voor de laatste keer dit jaar bijeen. En waarom zou de Fed dan niet besluiten de rente weer te verhogen, aangezien de inflatie in de VS tegen die tijd waarschijnlijk meer dan 2% zal bedragen?
Politieke en monetaire beslissingen
We hebben de eerste helft van 2016 nog niet achter de rug, maar weten nu al dat de tweede helft van het jaar bol zal staan van politieke en monetaire besluiten die bepalend zijn voor het verloop van de rest van het jaar. We hebben geleerd dat markten wispelturig zijn en heen en weer worden geslingerd tussen euforie en depressie, omdat in een laagteklimaat de scheidslijn tussen deze twee werelden dun is.
Met dit in het achterhoofd blijft voorzichtigheid geboden en moeten de ontwikkelingen in China nauwlettend in de gaten worden gehouden, ook al lijken de marktdeelnemers eerder met oogkleppen op te handelen sinds de buitengewone ommekeer van eerder dit jaar.