Back to reality

In de eerste maanden van dit jaar sloegen de zorgen van beleggers omtrent de gezondheid van het financiële systeem diepe kraters in de beurzen. De AEX-index daalde van een beginstand van 515 naar een niveau van 417 in maart. Een daling van maar liefst 19 %. De reddingsactie van de Amerikaanse zakenbank Bear Stearns door de centrale bank van de VS markeerde de voorlopige bodem. Deze actie maakte beleggers duidelijk dat de centrale bank niet van plan was grote banken ten onder te laten gaan en de paniek maakte plaats voor opluchting.

De angst voor een ineenstorting van de markt verdween en in de hierop volgende opluchtingsrally steeg de AEX in twee maanden tijd naar een niveau van 496 punten, een stijging van eveneens 19 %. Beleggers bleken echter toch te voorbarig met hun optimisme omtrent het overwaaien van de gevreesde kredietcrisis en er volgde een nieuwe koersdaling naar een niveau van 437 punten. Hiermee is de kredietcrisis zijn derde fase ingegaan. Een fase die gekenmerkt zou kunnen worden onder de noemer back to reality. Deze hernieuwde realiteitszin is weliswaar geen terugkeer naar de paniek van het eerste kwartaal maar reflecteert wel de realisatie onder beleggers dat het financiële systeem een periode van wederopbouw tegemoet lijkt te gaan waarin niet veel plaats lijkt voor overdreven koerswinsten. Per saldo staat de AEX dit jaar nog steeds op een verlies van 15 %.

De realiteit is namelijk dat er in de afgelopen 10 jaar een enorme schuldopbouw heeft plaatsgevonden onder particulieren in de westerse wereld. En zoals altijd volgt na een dergelijke schuldcreatie een periode van sanering. Daarvan zijn de ingestorte huizenmarkt in de VS en de kredietcrisis duidelijke voorbeelden. Maar consumenten zijn niet alleen schulden aangegaan om de aankoop van hun huis te financieren. Er heeft ter ondersteuning van een vaak zeer ambitieus consumptiepatroon een enorme krediethausse plaatsgevonden. Nu de economie een paar tanden lijkt te gaan terugschakelen ligt een kredietsanering en als gevolg daarvan minder uitbundige consumptie in de lijn der verwachting. Het consumentenvertrouwen is zowel in de VS als in Europa inmiddels naar een dieptepunt weggezakt. In een dergelijk klimaat zal ook het bedrijfsleven terughoudend zijn met het doen van nieuwe investeringen en een periode van op zijn minst gematigde economische groei ligt voor ons. Daarin zullen de bedrijfswinsten niet al te uitbundig zijn, uitzonderingen daargelaten natuurlijk. Het rendement op aandelen zal naar alle waarschijnlijkheid wat lager zijn dan beleggers jarenlang gewend zijn geweest.

De grote vraag is of dat zo erg is. Enerzijds is deze aanpassing aan een nieuwe realiteit geen reden tot juichen maar anderzijds zullen aandelen ook in een dergelijk economisch klimaat beter renderen dan obligaties of een spaarrekening. Ondanks de gestegen inflatievrees zullen de centrale banken zuinig zijn met het verhogen van de – nog steeds lage – rente. Een te hoge rente zal het wereldwijde proces van schuldsanering slechts frustreren. En bij een lage rente blijven obligaties en spaarrekeningen oninteressant voor veel beleggers. Aandelen zijn daarentegen goedkoop. De AEX-index wordt verhandeld tegen een koers/winstverhouding van slechts 8 ½. Dat betekent een winstrendement van bijna 12 %. Daarbij dient wel aangetekend te worden dat de winstverwachtingen in de markt nog steeds aan de hoge kant zijn. Neerwaartse bijstellingen kunnen in de komende periode niet uitblijven. Maar zelfs dan blijven aandelen historisch goedkoop. Dat garandeert echter geen onmiddellijke koersexplosie. Aandelen kunnen langdurig goedkoop blijven.

Enerzijds drukt de bezorgdheid over de winstgevendheid van het bedrijfsleven onder beleggers de koersen. Anderzijds renderen alternatieven als deposito´s en obligaties na inflatie en belasting negatief waardoor de aandelenmarkten zullen blijven lonken. En in een klimaat van een stijgende maar nog steeds lage rente zal deze laatste kracht naar alle waarschijnlijkheid domineren. Zelfs in een klimaat van een beperkte economische groei kunnen aandelen een concurrerend rendement realiseren. Geduld is daarbij echter wel een schone zaak en een lange termijnvisie geboden. Want stevige koersschommelingen zijn niet uitgesloten zoals we dit jaar hebben kunnen constateren. Ook de selectie van de juiste sectoren is meer dan ooit van belang. Zo is het voorlopig raadzaam omzichtig met financiële waarden om te springen terwijl daarentegen energiegerelateerde fondsen nog steeds potentie hebben. Want hoewel de olieprijs een enigszins overspannen indruk maakt lijken we toch te moeten gaan wennen aan structureel hogere brandstofprijzen. Kortom, spectaculaire winsten lijken voorlopig niet aan de horizon te liggen maar beleggers in aandelen kunnen nog wel rekenen op een outperformance.